Akciové investície s betónovými základmi

Investičné príbehy akcií verejne obchodovateľných realitných spoločností ponúkajú čísla, ktoré oprávnene môžu vyvolať pocit závratu. Na rozdiel od horskej dráhy technologických firiem však ich ocenenie neponúka len nehmotný investičný majetok, jedinečné know-how alebo známu marketingovú značku s vysokou spontánnou znalosťou.

Pre laika často neznáme firmy sú prostredníctvom aktív zo svojho portfólia súčasťou dennodenného života nič netušiacich nakupujúcich v bratislavskom Poluse či Auparku. Nielen tieto nehnuteľnosti sú súčasťou portfólií dostupných prostredníctvom obchodníkov s cennými papiermi aj investorom, ktorí chcú za svojimi dôchodkovými úsporami vidieť aj čosi reálne alebo realitné, no s kúpou svojej prvej kancelárskej budovy budú musieť ešte počkať.

Závratný vzostup

Keď v januári 2006 rakúsky Immofinanz AG kúpil bratislavské nákupné centrum Polus, stáli jeho akcie na viedenskej burze 8,40 EUR. O necelého pol druha roka sú takmer o štyridsať percent drahšie. Hoci slovenské aktíva sú len kvapkou v jeho portfóliu, práve mimoriadny boom na realitných trhoch strednej a východnej Európy sa postaral aj o akceleráciu kurzov verejne obchodovaných realitných spoločností.

Keď v Luxembursku zaregistrované Orco ponúklo v úvode roku 2005 svoje akcie aj na pražskej burze, ešte v prvom polroku sa dali kúpiť za menej ako 1 300 CZK. O necelé dva roky neskôr sú o dve tisícky drahšie (186 %). Od uvedenia na verejný trh vlani v decembri zdraželi akcie pražskej spoločnosti ECM o 38 percent.

Najnovšou akvizíciou spoločnosti Orco je bývalá budova VÚB v Bratislave.

Tak ako sa akcie firiem investujúcich na realitných trhoch východoeurópskych tigrov stali burzovým hitom, vzrástol aj objem kapitálu dostupného pre ich ďalšiu expanziu. Vlani v júni rakúsky Immofinanz AG emisiou nových akcií svojej 51-percentnej dcéry Immoeast AG získal 2,75 miliardy eur na expanziu svojho portfólia v strednej a východnej Európe. V auguste oznámil, že za 400 mil. eur kúpil 25-percentný podiel v maďarskej spoločnosti TriGránit Holding. Ltd. Immoeast, ktorej akcionármi sú okrem Immofinanzu napríklad Sándor Demján, Sándor Csányi (OTP, MOL) či syn 4. baróna Rotschilda Nathaniel, pripravuje projekty v hodnote 5 mld. eur najmä v strednej a východnej Európe.

a ostatných 10 rokov priniesli akcie Immofinanzu AG svojim majiteľom priemerný ročný zisk 12,78 percenta. Firma s trhovou kapitalizáciou prevyšujúcou 5 mld. eur spravuje portfólio objektov ocenených na 13,3 mld. eur (9,9 mil. m2). Od decembra 2003 vzrástla cena akcií jej dcéry orientovanej na strednú Európu Immoeast AG o 80 percent.

Zo šiestich investičných analytikov sledovaných agentúrou Bloomberg sú len dvaja k vyhliadkam akcií Immofinanz AG neutrálni, štyria odporúčajú ich nákup, takmer rovnako je na tom Immoeast AG. Do piatich rokov pripravuje vydanie akcií na burze aj TriGránit. Intenzita záujmu o východoeurópsky realitný trh sa dá porovnať azda len s boomom technologických firiem v deväťdesiatych rokoch.

Dobrá príležitosť

Mimoriadne dôležitý rozdiel pri stredoeurópskej realitnej expanzii je skutočnosť, že kapitál prúdiaci do akcií realitných developerov smeruje do rozšírenia portfólia kancelárskych, obchodných či luxusných rezidenčných nehnuteľností. Väčšiu časť vykazovaných ziskov síce tvorí precenenie hodnoty aktív, teda rast trhových cien. Atraktivitu biznis plánu však zvyšujú príjmy z prenájmu kancelárskych priestorov najvyššieho štandardu, predaja luxusných bytov či prevádzky nákupných stredísk.

Až 54-poschodový (192 m vysoký) projekt Zlota 44 Tower má ambíciu stať sa od roku 2009 novou neprehliadnuteľnou dominantou Varšavy. Polovica z 251 v ňom ponúkaných apartmánov sa predala ešte počas prvej fázy projektu, ktorá sa začala vlani v novembri. Zo zvyšných 125 bytov 40 percent našlo majiteľa počas jedinej prezentácie pri spustení druhej fázy projektu na konci apríla. Karen Hartley, riaditeľka Orca pre európsky predaj a marketing, sama pripustila, že „záujem o tieto luxusné byty prekročil všetky očakávania“.

Obdobie mimoriadneho rastu ceny týchto akcií vyvoláva oprávnenú sedliacku pochybnosť o tom, či tieto cenné papiere ako investičná príležitosť nemajú to najlepšie už za sebou. Spolu s rozširovaním budovaných a spravovaných aktív a pokračovaním silnej konjunktúry ponúkajú akcie najväčších verejne obchodovaných developerov ECM či Orco podľa pražských investičných bánk stále priestor na ďalší rast. Česká spoločnosť ECM sa opiera o tri hlavné podnikateľské oblasti: projekty v hlavnom meste Praha (9 budov), projekty v regionálnych centrách (napríklad hotel Marriott v Plzni) a zahraničnú expanziu (najmä ruský trh, ale potenciálne aj v strednej Európe).

Do roku 2009 by podľa Jiřího Staníka z pražskej Wood & Co. mohlo portfólio ECM dosiahnuť takmer miliardu eur. Tri štvrtiny z neho sú vo výstavbe. Najväčším rizikom môže byť práve tretina projektov, ktoré ešte nezískali stavebné povolenia a môžu naraziť na oneskorenia či zvýšené náklady. Oproti porovnateľným investíciám, akými sú luxemburské Orco či varšavské GTC, ponúkajú podľa Jiřího Staníka akcie ECM zaujímavé ocenenie. Pri ním projektovanej čistej hodnote aktív (NAV) v roku 2009 (504 mld. eur) je pomer ceny akcie k NAV len 0,7-násobný.

Orco stále „buy“

Viac než miliardové portfólio aktív už spravuje luxemburská firma Orco, podnikajúca najmä na stredoeurópskom trhu. Napriek tomu, že sa ocenenie jej akcií priblížilo k štandardnému 1,4- násobku čistej hodnoty aktív na jednu akciu, vďaka skúsenému manažmentu a rozsiahlemu plánu ďalších projektov je Orco podľa Roberta Kellera z pražskej Patria Finance naďalej hodné odporúčania buy.

Čerstvým príkladom schopnosti aktívne hľadať hodnotu nielen na stredoeurópskych realitných trhoch môže byť aj dohoda firiem Orco a Morgan Stanley o akvizícii berlínskej štátnej realitnej spoločnosti GSG Berlin (800-tis. m2 nielen komerčných priestorov). Ako uvádza Patria Finance, aj keď možnosť nakladania s nehnuteľnosťami bude niekoľko rokov obmedzená, oznámená cena za akvizíciu naznačuje, že Orco zaplatí za štvorcový meter približne 500 eur, pričom jeho konzervatívne ocenenie môže byť viac než dvojnásobné. Ak by sa transakciu podarilo dokončiť, potenciál pre rast ceny akcií Orca by to podľa Roberta Kellera zvýšilo o ďalších 20,80 eura (z nedávno zvýšených 140,90 eura).

Investície do cenných papierov verejne obchodovaných realitných developerov sa nijako nevymykajú poučkám o sprievodnom riziku obojsmerného pohybu či zraniteľnosti neúspechom podnikateľského plánu.

Napriek pomeru ceny k zisku je však ich špecifikom práve spravované portfólio nehnuteľného majetku. Okrem dlhodobo overeného vzťahu medzi hodnotou nehnuteľností a hospodárskym rastom zatraktívňuje východoeurópske realitné portfóliá najmä „konvergenčná stávka“. Ak sa dynamický hospodársky rast stále relatívne chudobnejších krajín premietne do ich priblíženia sa k takzvaným rozvinutým trhom, mali by sa navzájom priblížiť aj jednotkové ceny nehnuteľností – pri kúpe či prenájme.

Zhodnotenie

Na prvý pohľad pôsobí úvodná poznámka o kúpe kancelárskej budovy či Polusu ako investičnej príležitosti azda trochu prehnane. História však má naporúdzi najzaujímavejšie príbehy. Kúpou svojej prvej kancelárskej budovy začal v roku 1991 vo veku 26 rokov podnikať v realitnom biznise parížsky obchodník s derivátmi a zakladateľ skupiny Orco Jean-François Ott.

V tom istom roku zazrel rovnakú príležitosť aj vtedajší country manager dnešnej Erste Bank Milan Janků, zakladateľ a prezident pražskej ECM. Akcie nimi založených firiem od Nového roka 2007 do polovice mája zdraželi o viac než 20 percent. Podľa priemeru prognóz investičných analytikov oslovených agentúrou Bloomberg ponúkajú v horizonte nasledujúcich 12 mesiacov príležitosť na ďalšie šesť-, respektíve 16-percentné zhodnotenie.

Autor je investičný analytik TREND Analyses.

Vizualizácia - Orco